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投資飯店行業的潮流與衰敗
作者 : 林文淵 │ 2017 / 1
北京師範大學珠海分校 財務管理系 助理教授



隨著經濟全球化的發展,國際間人口流動量不斷增大,短期的住房需求也持續攀高,飯店行業的投資被視為房地產市場獲利型態轉變的出口,然而一窩蜂的投資飯店行業是否真的能夠得到甜美的果實是個值得思考的問題。本文淺述飯店行業投資的潮流與衰敗內涵,了解投資人跟隨飯店建設潮中的從眾效應和後續發展。

近年來,政府為遏止國內房價不當炒作,提出不少抑制房價飆漲的措施,形成了台灣房地產價格的下行趨勢,也因為亞太低息環境持續,台灣投資人逐漸放眼境外租金報酬率高的市場。在境外不動產投資的過程中所需認識的諸多風險我們就不再贅述(請見:淺述國際不動產投資及其風險),現在我們將著重探討境外投資飯店行業這股潮流是否是個多方得益的局面,抑或是框限資本的枷鎖。


談到境外投資不動產,我們可以中國資金的流動趨勢作為借鏡,中國2015全年投資境外房地產的資金已達300億美元,是2014年的兩倍,更是2009年的50倍。2016年到五月份為止,中國投資者在境外房地產市場的累計投資部位已經達到170億美元,僅次於美國,是全球第二大跨境不動產投資的國家。中國資本以投資美國市場最為熱衷,其中當然也受益於美國經濟復甦以及後續美聯儲升息的連動效應,美元的持續走強,將吸引更多境外資本,特別是在經濟保持穩定增長的趨勢下。香港、澳洲、英國、加拿大也是投資熱門地,這五個市場已經占到2016年境外房地產投資的97%。


2016年9月,中國民生投資集團以8450萬英鎊收購了位於倫敦金融城的法興銀行總部大樓;中國萬科集團以1.15億英鎊收購了位於英國倫敦市中心的辦公大樓Ryder Court,也是首次進入英國的辦公大樓市場。一些已開發國家(比如美國、英國)的辦公大樓租約通常為10年以上,除了可以大幅度降低資產閒置的風險,成熟市場辦公大樓的資產價格抗跌性與保值性也相對較強,投資美國的資產類別以辦公大樓最受中國投資者偏好,占總投資額的比重達50%,而排名第二的投資類別則是飯店,占投資總額的比重達42%,飯店行業雖然容易受季節性因素的影響,但在美國,其平均資產回報率較辦公大樓行業更高。

然而,飯店行業的投資熱潮和政策層面的影響有重大的關連,比方說澳洲政府設定了「2020旅遊發展目標」,希望在2020年將旅遊消費的總體水準提升至1400億澳元,是2010年旅遊消費的一倍。亞洲各國,尤其是中國遊客的增長,加之歐美遊客的回流,讓澳洲旅遊業在2013年吸引了640萬國際遊客,和去年同期相比增長了5.8%,與旅遊直接相關的GDP達420億澳元。根據澳洲政府試算,2013年澳洲仍缺少62萬個旅遊房間。2013年之後,澳洲旅遊地行業的多項交易,都與中國投資者有關,像是中國上海綠地集團已經邁步進軍雪梨的頂級住宅和飯店行業,中國資本與來自中東、新加坡和歐美的資金一同注入澳洲,掀起了雪梨奧運會之後的新一波澳洲飯店行業的投資熱潮,也成為了澳洲主要的境外不動產投資者。

回顧澳洲飯店建設的上一個熱潮出現在2000年雪梨奧運會之前,建設熱潮僅在雪梨就增加許多五星級飯店和房間,但奧運會之前發生的亞洲金融危機事件,讓奧運會只是令雪梨飯店行業出現了曇花一現的繁榮,之後整個澳洲的飯店行業都陷入沉寂,後續2001年的911襲擊、2002年的SARS事件、2005年的巴厘島爆炸案等事件發生的影響接踵而至,也都阻礙了旅遊人口的提升,可見飯店投資潮下的回收表現容易受到系統性風險的影響。後來,為了活絡投資飯店行業資金的流動性,開發商把飯店拆分銷售給個別投資人,也讓澳洲的飯店市場進入了交易的活躍期。

另一方面的影響可能來自於從眾效果的風險。中國一線城市高品質可售資產快速的減少,以及核心或核心增長型資產收益率不斷受到擠壓,越來越多國內投資者轉向境外尋求投資機會,看準國際化的趨勢,也跟上了境外投資飯店行業的熱潮。但Povel et al. (2016)提出了一個有趣的研究發現,他們提到在飯店建設潮 (Hotel construction booms)時期的飯店業績相對其他時期建設的飯店業績較差,而且這樣的飯店經營績效低迷情況甚至會持續幾十年。

為什麼在投資潮時期建設的飯店業績會沒辦法有亮眼的成績呢? Povel et al. (2016)提出以下幾點解釋:第一點是融資環境問題,公司投資飯店行業時可能不在公司的投資計畫之中,一般來說會以舉債的方式來把握市場機會,但飯店投資是一段長期的過程,在這過程中投資人可能會遭遇著許多困難,同時又有持續償付利息的壓力,雙面夾擊的情勢不利飯店有突破性的收益。第二是區位性的影響,一窩蜂的在一個區域範圍內出現了投資建設熱潮,會快速瓜分飯店市場份額,同質性高的飯店業績也會彼此相仿。第三是市場參與者之間的決策相互影響,經理人可能會因為判斷錯誤、過度自信、協調失敗、過度競爭等因素而導致飯店業績長期不佳。

飯店投資是長期的,所以投資決策的關鍵在於預期未來需求的變化趨勢,而如果這個情勢是相對不容易判斷的,那麼選擇觀察和模仿其他投資人的決策就成為了一個不錯的辦法,因此Povel et al. (2016)以從眾效應(Herding effect)模型來實證飯店投資熱潮的行為,實證結果也得到相對的驗證,一窩蜂的建造飯店確實是造成該區域同行業表現不振的主因,飯店經營績效不佳的情況顯示於同時期建造但不同等級的飯店,顯示出在一個特定市場中,投資競爭會影響投資熱潮之後的經營績效。


這樣研究的結果也解釋了2016年台灣飯店行業的情況,由於受到中國旅遊客大幅減少的衝擊,國內飯店住房率下滑,飯店開始出現拋售潮,2016年上半年全台有約70家飯店待售,到年底已增加至逾百家,初步估計至少約有7,000個住房單位的規模尋求接手,而且愈往中南部,飯店拋售潮的賣壓愈重。這一波飯店拋售潮的轉讓型態包括不動產轉售、飯店經營權轉讓、或飯店股權轉讓的型態都有,也因為台灣房市已經連續3年走低,雖然有不少壽險、建築業和投資者等著接手,但買賣雙方價格認知仍有二至三成的差距,因此成交件數極少。

飯店業的投資與經營,是一道長遠規劃與執行的弧線,如同雅詩閣(Ascott)在全球佈局的戰略之下,為了調查當地市場現況而設立當地的調查團隊,以城市經濟發展潛力作為進駐該區域市場的主要考量,經歷了超過二十年的兼併和收購的淬鍊,聚合了優質的房地產並成為行業鏈中優質的服務式公寓住房品牌。雖然系統性影響對飯店業的影響甚大,但隨著飯店投資潮加入旅遊住房市場的問題也不容小覷,投資飯店行業的從眾行為就是一種投機現象,是否有足夠能力經得起市場剛性需求的考驗終將隨著時間慢慢浮現出來。



參考文獻 :
Povel, P., Sertsios, G., Kosova, R., & Kumar, P., 2016, “Boom and Gloom,” The Journal of Finance, 71(5), 2287-2332.
美國房地產資本分析公司(Real Capital Analytics)
https://www.rcanalytics.com/
聯合新聞網-飯店拋售潮 逾百家找買主
http://udn.com/news/story/7238/2148212
自由時報-飯店現脫手逃亡潮?傳全台約有60家飯店表態出賣
http://news.ltn.com.tw/news/business/breakingnews/1616415
作者簡介
林文淵 W. Y. Lin

國立中山大學財務管理博士,現任北京師範大學珠海分校財務管理系助理教授。2008和09年分別通過風險控管師(FRM)和特許財務分析師(CFA) Level 1等國際證照考試;學術研究聚焦於不動產、資產證券化、外匯風險等財務金融議題,研究論文見諸於財務及金融範疇的SSCI期刊,另多次擔任SSCI期刊匿名審查人。
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